TokenPocket钱包APP官方|龙达资本宏观市场观察：港股何时能反弹？

港股近年走势回顾显示，2016年至2018年和2020年至2021年经历了两段上涨行情。第一段上涨行情受中央政策和棚改推动的影响，第二段行情则受到疫情后经济复苏和美联储边际宽松的支持。然而近期港股表现较差，市盈率已低至8.47倍，主要受到国内增长不及预期和美国通胀等因素的影响。外部环境、国内经济、资金流向是主要影响因素。需密切关注基本面数据和政策支持情况，以及拐点何时出现。

一、港股走势回顾

回顾港股过去十年的走势，恒指在2016年2月至2018年1月和2020年3月至2021年2月经历了两段主要上涨行情。

第一段上涨行情正值美联储加息与缩表，然而港股市场感应受到外部流动性缩紧的否定持续上涨，原因在于2016年中央的负负改革与棚改推动国内投资与地产周期的从这一波的行情中可以看出主导港股市场表现的核心因素是内部增长而非外部环境。

第二段行情上涨，在全球新冠疫情的大背景下财政发力，中央发行1万亿元抗疫特别国债，同时由于疫情对内供应链扰动相对较小，外需和出口增加，经济实现了快速修复，股市表现强劲。

近1年以来恒生指数的走势先反弹后下跌。受益于中国疫情放开后的经济复苏预期和美联储边际转松，市场自2022年11月起触底反弹。恒生指数从2022年10月31日开始的15000点持续至1月23日最高的22,700点，涨幅超过50%。

而后受国内增长不及预期与美国通胀仍具性等因素影响，市场结束反弹高潮。港股今年以来在全球表现中垫底，跑输全球各粘性指数，包括A股，与上涨36%和28%的纳指和日经指数相比，严重明显，主要还是劳动力撤出和对国内增长修复的担忧。

港股市盈率收缩至8.47倍，已来到长期均值1倍标准差以下。

二、港股主要影响因素

1、外部环境

由于开放的金融市场属性，港股通常会更容易受到外部环境的影响。美联储的货币政策通过流动性与估值（特别是互联网科技、生物医药等行业为代表的成长板块）影响港股市场。

11月FOMC美联储再次暂停上涨，加上10月经济数据表现偏弱和财政发债立即终止，引发市场普遍Optimism预期，美债利率快速下行，自10月中旬5%的高位后持续回落低位至4.4%左右。

10月整体CPI和核心CPI超预期回落，美国10月CPI同比3.2%，核心CPI同比4.0%，低于市场预期。主因能源和二手车价格回落，随后对巴以冲突导致原油市场受到冲击的担忧解除，原油价格回落，美国国内汽油价格下行。

2023年11月3日，美国工厂部公布2023年10月美国非农数据，新增非农就业15.0万人，低于预期的18.0万人，行走前值的一半。最后小幅上涨0.1个百分点至3.9%。

美国10月季调后非农就业人口(万人)

美国10月每月

美国ISM制造业和非制造业PMI回落，分别录得46.7和56.8。Markit制造业PMI重新回落至收缩区间，服务业PMI小幅抬升。

由于长债拍卖结果不理想和四季度美国财政赤字可能阶段性改善等原因，美国财政部在四季度再融资会议中指定了美债发行节奏。财政部借款顾问委员会建议的四季度净发行债规模为7760亿美元，较8月再融资会议中预计规模下跌760亿美元，剔除美联储的1710亿美元净发行债规模后，四季度实际净发行预计最低6050亿美元。11月1日消息公布后，市场反应积极，10月期美债突破明显。但11月国债拍卖实际情况依然体现出需求不足，财政压力确实完全缓解。长债拍卖招标覆盖率（投标覆盖率）同步下行，3年、10年、20年和30年期美债拍卖最高利率（高收益率）均高于当天市场利率（发行时收益率）。

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

通胀回落、增长预期以及对财政扩张担忧的部分使得市场认为12月大停止上涨，当前CME利率期货隐含12月不上涨的概率为95.5%%。往前看美债利率下行是大势所趋，节奏上或呈阶梯式回落。

2、国内经济

物价水平显示国内通胀回升动能整体偏弱。11月9日国家统计局公布2023年10月份物价数据，全国居民消费价格同比下跌0.2%，环比下跌0.1%。CPI回落主要受影响食品价格主要是猪肉和节后消费需求回落的影响。畜肉类价格下跌17.9%，影响CPI下跌约0.66个百分点，其中猪肉价格下跌30.1%，影响CPI下跌约0.55个百分点；蛋类价格下跌5.0%，影响CPI下跌约0.04个百分点；鲜菜价格下跌3.8%，影响CPI下跌约0.08个百分点。

2023年10月份，全国工业生产者出厂价格同比下跌2.6%，环比持平，主要受到生产数据拖平。同比而言，生产数据价格同比下跌3.0%，影响工业生产者出厂价格总水平回升约2.35个百分点。其中，采掘工业价格下跌6.2%，原材料工业价格下跌2.3%，加工工业价格下跌3.0%；生活资料价格下跌0.9%，影响工业生产者出厂价格总水平下跌约0.24个百分点。其中，食品价格下跌1.2个百分点%，衣着和一般日用品价格均上涨0.4%，耐用消费品价格下跌2.0%。

环比方面，生产数据价格上涨0.1%，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约0.08个百分点。其中，采掘工业价格上涨2.4%，原材料工业价格上涨0.4%，加工工业价格上涨0.2%。生活数据价格下跌0.1%，影响工业生产者出厂价格总水平下跌约0.04个百分点。其中，食品价格下跌0.3%，衣着价格上涨0.1%，一般日用品价格持平，耐用消费品价格下跌0.1%。

2023年10月末社会融资规模存量为374.17万亿元，同比增长9.3%。10月新增社会融资1.85万亿人民币，同比多增9,108亿元，其中居民和企业融资需求较弱，社会融资增长主要来源于政府部门融资，10月政府债券新增融资的1.56万亿占了新增融资总额1.86万亿的85%。其他阐释项多有回落，人民币贷款余额235.33万亿元，同比增长10.9%，此前与上月末持平，比上年同期低0.3个百分点，人民币贷款新增相对历史低位。

10月末，广义货币（M2）余额288.23万亿元，同比增长10.3%，早已与上月末持平，比上年同期低1.5个百分点。狭义货币（M1）余额67.47万亿元，同比增长1.9% ，分别比上月末和上年同期低0.2个和3.9个增幅。流通中货币（M0）余额10.86万亿元，同比增长10.2%。当月净回笼现金688亿元。M1-M2弥补差-8.4 %，较9月下跌0.2%，显示整体下跌趋势得到缓解，资金活跃程度仍呈较低位置、经济运行情况偏弱。

消费方面，10月社会消费零售处于低基数和“十一五”购物节前置等支撑下录得43333亿元，同比增长7.6%，原来较9月上涨2.1%。按消费类型分，10月份商品零售38533亿元，同比增长6.5%；餐饮收入4800亿元，增长17.1%，主要与国庆假期、聚餐出行需求增长有关。

10月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.6%，环比增长0.39%。1-10月份，全国规模以上工业企业实现利润61154.2亿元，环比下跌7.8%，降幅比1-9月份收窄1.2个村庄，企业利润修复。

8月份以来认房不认贷、降低首付比例、存量首套房贷利率调整措施频出，各省市政策端持续发力，近期亦有重要进展：

（1）11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，提出1、“三个不”，即各银行房地产贷款此前不低于银行平均增量速，对非国有房企对公贷款早已不低于本行房地产，对非国有房企对公贷款早已不低于本行按揭，对非国有房企对公贷款早已不低于本行按揭。2、监管机构正在合作或含50家国有和民营房企的白名单，在列企业将获得包括信货、债权和股权融资等多方面支持，较名单初期范围有所扩大；3、拟修改开发贷、经营性物业贷、个人住房（2）11月22日深圳官宣二套住房个人住房贷款最低首付款比例由原来的普通住房70%、非普通住房80%统一调整为40%，并放宽普通住宅标准。（ 3）人民银行11月27日发布的2023年第三季度中国货币政策执行报告指出，完善房地产金融宏观审慎管理，一视同仁满足不同制房地产企业合理融资需求，对正常经营的房地产企业不惜贷、抽贷、断贷。

但在房价较弱预期下，就目前数据来看未见明显改善，近期各地政策效果有限，30大中城市商品房成交量已位于近五年来同时期的低位，近期二手房挂牌量企稳但挂牌价格指数持续下行。

近期销售和企买地意愿低迷，1-10月份，全国房地产开发投资95922亿元，环比下跌9.3%，其中住宅投资72799亿元，环比下跌8.8%。建筑施工同比2022年5月份以来持续增长负增长，此前10月份未出现明显拐头信号。10月份，房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）为93.40，连续第六个月。

中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，中心化力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，整体提升我国抵御自然灾害的能力今年预计安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元，全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。财政扩张带动企业和投资者贷款振提市场的重要抓手。

三、资金流向

南北向资金上周突破规模总计4.06亿元港币。

EPFR数据显示，海外主动型基金过去21周连续突破海外中资股市场。

四、总结

在美联储停止上涨、全球主要区域基金对中资股均已完成低配以及国内疫情救护政策的背景下，港股不见见血液回流，恒指仍未解决，结合历史情况判断基本面因素仍是主导资金走向的关键。在经济依然数据偏向的情况下，整体上港股依然遵循了一个逐步筑底的过程，急剧反弹，弱有赖于对基本面的信心增强。当前各部门加杠杆意愿偏向，复苏进程缓慢，宽银向宽信用目前不畅。下跌趋势下滑的关键还是财政和货币政策的继续发力，以推动手周期开启，其中启动的抓紧还是楼市刺激和中央财政加杠杆，可以看到政府也正在朝着这个方向行进。拐点何时出现需要密切关注后续基本面数据政策以及支持持续流行和加码的情况。